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1.中国石油和石化工程研究会定于2022年3月23～25号在四川成都举办“2022（第 二届）中国石油化工仓储及储运罐区产业技术大会”。2.中国化工学会定于2022年5月16-18日在宁波举办“2022年（第三届）中国石油化工设备检维修技术大会”。3.中国化工学会定于2022年4月20～22号在江苏南京召开“2022 年（第二届）中国石油化工企业电气技术高峰论坛”。4.中国化工学会定于2022 年 5月 24-26 日在宁波举办2022年（第六届）国际烯烃及聚烯烃大会。超级石化（ID：superpc91 ）

超级石化：近年来，大型聚酯企业竞相沿产业链向上游发展，炼化一体化项目掀起新一轮投资高潮，行业的竞争格局可能发生较大变化。本文在阐述原油—聚酯化纤产业链的基础上，分别对产业链上的聚酯化纤、PTA、PX以及原油炼化发展现状及趋势进行了分析，认为具备全产业链的企业，与单一产品的生产企业相比，未来比较优势将更加明显。

一、原油——聚酯化纤产业链概况

原油—纺织产业链以原油为生产源头，以PX、PTA、PET、涤纶长丝、纺织等产品为主线。石油作为原料生产PX（对二甲苯），PX用于生产PTA（精对苯二甲酸），PTA是重要的大宗石化产品，PTA与MEG（乙二醇）合成生成PET（聚酯），全球约90%以上的PTA是用于生成PET。PET可以通过熔体直纺或切片纺丝制造出用于纺织服装的涤纶纤维（涤纶长丝和涤纶短纤），以及用于制造食品饮料包装的聚酯瓶片和用于包装、胶片等领域的聚酯薄膜。国内市场中，约75%的PET用于涤纶纤维、20%用于聚酯瓶片、5%用于聚酯薄膜，因此PTA下游需求主要是纺织。

从业内的经验数据来看， 生产1吨PTA需要0.65-0.67吨的PX，而生产1吨PET需要0.85-0.86吨的PTA和0.33-0.34吨的MEG。

图1 石化、化纤产业流程图

二、聚酯涤纶丝行业分析

涤纶，即聚酯（PET）纤维，分为涤纶长丝和涤纶短纤，是合成纤维中的一个重要品种，在现代纺织业中应用极广，是最重要的一类化纤产品。主要有三个品种包括 POY（预取向丝）、FDY（全拉伸丝）和 DTY（拉伸变形丝）。

一是我国涤纶长丝行业产能产量逐年提升。我国涤纶长丝行业低端过剩产能已逐步出清，产能利用率提升。随着人们消费品种的多样化，涤纶行业进入高成长期。涤纶长丝产能从2010年的2078.5万吨/年增至2018年的3862万吨/年，年复合增长率为8.05%。

图2 国内历年涤纶长丝产能、产量和产能利用率

资料来源：中纤网。中银国际证券

按地域分我国涤纶长丝产能主要分布在浙江、江苏两省，其中浙江省占比达到52.5%，江苏省占比达到24.06%，福建省占比6.08%，其他17.37%。从企业占比来看，桐昆股份涤纶长丝总产能达到570万吨/年，占比达到15.05%；新凤鸣产能为328万吨/年，占比为9.14%。集中度的提升有利于改善行业竞争格局，提升行业整体盈利水平。

2018年末前五大涤纶长丝生产企业产能情况

二是未来涤纶长丝需求仍将增长，行业景气度有望持续。涤纶长丝应用领域广泛，涉及到日常生活的衣食住行。下游需求主要有服装用面料、家用纺织品、工业用纺织品等，占比分别为52%、33%、15%。我国涤纶长丝表观消费量从2010年1585.01万吨增至2018年的3078.17万吨，年复合增长率为8.65%。根据中纤网预测，未来几年涤纶长丝需求增长率预计在7%-8%，行业景气有望持续。

图3 涤纶长丝表观消费量持续增长

资料来源：中纤网。中银国际证券

三是产品价格2018年9月以来持续走低，利润空间有所缩窄。2018年9月以来，涤纶丝产品价格下降6000元/吨，原材料PTA价格下降4300元，产品销售价格较原料下降幅度更大，导致行业净利润率空间收窄。

图4 POY价格及价差变动

资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部

三、PTA行业分析

近年来，国内PTA产能、产量、产能利用率呈逐年上升趋势，截至2018年末，我国PTA产能为5132万吨/年，占整个亚洲地区总产能的65%，占世界产能的一半以上，行业整体进口依存度逐年降低。伴随着国内PTA在建产能的快速增长，行业后续产能过剩现象预计将逐年显现，具体表现为以下特征：

一是从供给角度看，近三年PTA产能小幅上涨，产能利用率逐年提高。2016年至2018年，PTA产能仅增长220万吨，产能利用率由2016年的66.23%提升至2018年的78.96%，进出口量基本保持平衡。

二是未来三年，行业产能增长较快，预计将进入产能过剩状态。2019年以来，我国PTA产能继续增加，全年预计年新增产能550万吨（晟达100万吨、新凤鸣200万吨已投产，恒力石化250万吨于12月投产）。从目前可获得的数据，2019年PTA下游聚酯产能将新增约666万吨，按照0.86吨PTA生产1吨聚酯计算，新增的聚酯产能需要573万吨的PTA予以匹配，因此，在进口量不大幅增长的前提下，2019年PTA产能利用率进一步上升。

2020年及以后PTA计划新增产能2020万吨，其中2020年当年预计新增产能1580万吨，远超近四年国内PTA合计新增产能591万吨（近四年国内PTA合计新增产能989万吨，其中2019年新增550万吨，2018年未增长，2017年新增220万吨，2016年新增219万吨）。2020年新增产能可用于生产聚酯1359万吨，预计聚酯产能新增仅900万吨，下游产能增长短期内无法承接PTA产能的集中释放。

三是行业产能集中度较高，前十大生产企业产能高于80%，PTA将形成寡头垄断的行业竞争格局。截至2018年末，国内PTA年产能在100万吨以上的企业有十家，产能占行业总产能的85.83%，其中最大的两家企业逸盛和恒力，合计2025万吨，占全国总产能的39.5%。

2019年，全年新增PTA产能550万吨，行业前十大客户产能占比83.16%，预计到2020年，全行业产能将达到7262万吨，较2019年大幅上涨1580万吨，前十大客户产能增加1310万吨，占全行业产能增量的83%。2018、2019、2020年产能前十生产企业如下表所示：

四是进入壁垒日益高企，业内主要企业均拥有较为完备产业链支撑。目前生产企业可归纳为两类，一是聚酯生产公司向产业链上游扩张，二是石化企业向产业链下游扩张。随着PTA行业的竞争越来越激烈，资金和技术壁垒不断提高，较高的行业壁垒将会对新进入者造成越来越大的障碍。国内前十名的PTA生产商中，几乎全部都以行业上下游整合者的角色出现。恒力石化、桐昆股份、荣盛石化和恒逸石化是中国四大上市民营化纤龙头企业，四大民企均通过建设炼化一体化项目不断延伸产业链生产PTA乃至再上游的PX，打造“原油—PX—PTA—聚酯—涤纶丝”的全产业链布局。

五是2018年8月以来，PTA价格进入下行通道。

PTA价格和利润空间主要受上游原油价格影响，2019年以来在经济下行压力及国际局势动荡背景下，国际原油价格在上半年冲高后持续下探，加上年末新增产能预期临近，PTA价格一路走低，获利空间在半年达到峰值后回落。

图5 PTA价格及利润走势

资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部

考虑到未来三年国内新增产能接近存量产能的40%，行业结构将进一步调整，PTA价格走势存在一定不确定性。

四、PX行业分析

PX，即对二甲苯，是苯的衍生物，也是一种重要的有机化工原料。目前全球生产的PX绝大多数都用于生产PTA，生产1吨PTA需要0.65-0.67吨的PX，而生产1吨PET需要0.85-0.86吨的PTA和0.33-0.34吨的MEG。

近年来，国内PX产能无法满足下游PTA产能的提升（2016-2018年国内未新增PX产能，2018年PX1400万吨/年，可满足下游2153万吨的PTA产能，仍有2978万吨的PTA产能需要依赖原料进口），进口量仍不断扩大，伴随着恒力石化、浙江石化等PX项目的陆续投产，预计2022年我国将新增3160万吨PX产能，可以满足4615万吨的PTA的新增产能。根据上文PTA产能扩张预测，PX将在2022年前后由依赖进口向产能过剩转变。

一是国内PX产能利用率、进口依存度呈上升趋势。2016-2018年国内未新增PX产能，均为1400万吨，近三年国内产能利用率从2016年的70.79%提升至2018年末的74.07%。进口依存度也随着下游PTA的产能持续释放而不断增加，由2016年的53.13%增至2018年的60.63%。具体情况如下表所示：

二是国内PX在建项目较多，未来两年产能将集中释放，行业格局将发生巨变。2019-2023年国内规划产能3520万吨（见下表），增幅约251%。根据上文的PTA产能增长预测，下游PTA新增产能不足以消化如此体量的新增供给，未来国内PX开工率将面临大幅下滑，以价格下跌的形式倒逼边际产能退出，预计日、韩和国内高成本的产能都会受到较大冲击，PX将在2022年由依赖进口向产能过剩转变。

三是2018年8月以来，PX价格冲高回落，进入下行通道。PX价格主要受上游原油价格影响，2019年以来在经济下行压力及国际局势动荡背景下，国际原油价格在上半年冲高后持续下探。2019年PX价格走势可以分为两个阶段，1月1日-3月6日，PX价格缓慢震荡上行，3月6日，PX价格涨至年内高点1132美元/吨；3月7日开始，恒力石化装置投产消息持续冲击市场，PX价格一路下跌。

图6 PX价格走势

资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部

四是近期PX利润空间收窄。目前业内公认的计算PX的利润为PX-石脑油-300美元，2019年1月1日-3月6日，PX利润普遍较高，最高时处于315.87美元/吨高位。恒力装置投产后，PX利润大幅下跌，PX-石脑油价差在5月20日跌至279.875美元/吨。根据行业惯例，当PX和石脑油价差低于280美元/吨时，企业生产意愿大幅降低，后续受企业宣布减产消息或者采取减产行动影响，PX企业利润缓慢提升，但随着PX供应的增加，以及成本及需求等多重因素影响，PX与石脑油价差缩窄至320-340美元/吨。

五、炼化行业分析

伴随着我国石油消费的增长，近年来我国炼油产能迅速扩张。2018年，我国总炼油产能迅速扩张，总炼油8.4亿吨/年，全年新增产能3390万吨，其中国内三大石油公司新增产能1240万吨，剩余2150万吨均来自于民营企业和地方炼油厂，其中恒力石化新增2000万吨。2018年，从炼油构成来看，中石油、中石化分别占比25.45%、32.25%，民营企业占比33.54%。

一是园区化、大型化是炼化一体化的趋势。2018年，全国原油一次加工能力约8.4亿吨／年，全年原油加工量6.03亿吨，炼油开工负荷约72.1%，远低于81.6%的世界平均水平，比世界平均炼油开工负荷过剩1亿吨。从世界范围来看，近年来投产和新建的炼化项目绝大部分为大型炼化一体化项目，单独的炼油项目很少。如2019年5月全面投产的2000万吨恒力石化炼化一体化项目，可将70%的原油转变为芳烃产品。从我国产业布局规划来看，新建炼化项目必须建在产业基地内。“十三五”期间全国规划了大连长兴岛、上海漕泾、广东惠州、福建古雷、河北曹妃甸、江苏连云港、浙江宁波七大产业基地，近年来新建和规划的炼化企业均布局在上述基地之内。如浙江石化位于宁波渔山岛基地，恒力石化位于大连长兴岛基地。

二是全球油品需求增速放缓，呈现控炼增化的大趋势。“控炼增化”成为全球炼化一体化发展的新常态，炼化一体化已经从简单分散的一体化发展成为炼油与石油化工物料互供、能量资源和公用工程共享的一种综合精密一体化。炼化一体化集成度高，已发展出炼油芳烃一体化、炼油乙烯一体化等多种一体化模式，与同等规模的炼油企业相比，炼化一体化企业的产品附加值可提高25%，节约建设投资10%以上，降低能耗15%左右。

三是在建拟建项目较多，行业产能过剩不可避免，落后产能将被淘汰。2018—2025年，多元资本将带动国内炼油产业又一轮快速扩张：恒力、浙江、盛虹等众多民营炼化项目投产或加速推进，以山东地炼为代表的传统地炼纷纷开启“油转化”路线，国外巨头如巴斯夫、沙比克、沙特阿美等接连宣布在中国投资建设大型炼化项目，若已经宣布的炼油项目全部实现，国内炼油产能增量将接近4亿吨／年，我国炼油能力将达到12亿吨／年，考虑出口空间不能无限扩大，开工负荷将仅有60%左右，行业产能过剩不可避免，落后产能将被淘汰。

六、结语

在全球宏观经济增速下降、贸易摩擦加剧的背景下，纺织行业景气度有所下滑，涤纶长丝行业需求仍在增长，但盈利能力下降，PTA、PX现有产能利用率稳步提升，但在建项目较多、新增产能后续将集中释放，未来三年，预计将出现产能过剩；涤纶丝、PTA、PX价格自2018年9月以来一路走低，利润空间有所缩窄。

从产业链整体及各主要环节走势来看，具备全产业链的企业（即从原油炼化—纺织）更能有效平滑链上产品供需及价格的波动，有效控制生产成本，与单一产品的生产企业相比，未来比较优势将更加明显。