汝阳城投债2024年应收账款债权计划二期（汝阳县城投集团公司）

来源：上海证券报

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◎记者 张欣然

7月24日召开的中共中央政治局会议提出汝阳城投债2024年应收账款债权计划二期，要有效防范化解地方债务风险汝阳城投债2024年应收账款债权计划二期，制定实施一揽子化债方案。

当前，我国地方债务压力虽然较重，但整体债务风险可控。对于会议提出的一揽子化债方案，分析人士建议，可以采取包括再融资债的支持、政策性银行的中长期贷款、银行的现有债务展期降息和其他债务承接、地方政府资产变现和资源协调等措施。

在政策面传来利好信号的背景下，市场人士表示，当前，短久期城投择券策略仍可继续，可以关注弱区域优质主体，并留意中等资质区域的化债进展，从而选择是否进一步下沉策略。

地方显性债务风险可控

隐性债务风险待化解

近年来，地方债务风险的问题持续受到高层重视。

2022年年底召开的中央经济工作会议提出，要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量。今年4月28日召开的中央政治局会议提出，要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务。7月24日召开的中央政治局会议进一步提出，要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。

目前，地方政府的显性债务风险可控。财政部数据显示，截至2023年6月末，全国地方政府债务余额377999亿元，控制在全国人大批准的限额之内。其中，一般债务148608亿元，专项债务229391亿元；政府债券376341亿元，非政府债券形式存量政府债务1658亿元。

隐性债务问题成为当下各方关注的重点。国盛证券固定收益首席分析师杨业伟介绍，政府债务构成可以分为显性债务和隐性债务，显性债务又称法定债务，包括国债和地方债。而隐性债务的边界并不清晰，可以大致把城投平台的有息债务作为地方政府隐性债务。

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从资金来源看，银行贷款是城投最主要的融资渠道。城投有息债务可以分为债券、银行贷款和非标。据国盛证券测算，截至2022年末，城投有息债务中，银行贷款、债券和非标分别占61.7%、29.6%和8.7%。银行贷款是占比最重的融资渠道。

当前，部分弱区域债券正迎来到期高峰。中金公司发布的研报显示，2023全年城投债到期量为32545亿元，进入回售规模为18783亿元，合计51328亿元。从季度统计来看，三季度到期回售合计量最高。

因此，化解地方隐性债务风险不能有丝毫的放松。

业内建议：多种途径化解地方债务

关于化解债务的路径，多位业内人士建议，可从中央财政置换、优化和重组地方平台公司债务及资产负债表，以及金融机构助力债务展期三种模式着手。

一是继续发行“特殊再融资债”，并使用政府债限额和余额之差置换隐性债务。广发证券固定收益首席分析师刘郁认为，特殊再融资债由财政部下达，理论发行规模为地方政府债务限额与余额之间的差额。但从地方政府债务空间的角度来看，特殊再融资债大规模发行的概率不高。

二是地方融资平台优化和重组资产负债表。华泰证券首席宏观经济学家易峘认为，该举措的核心是通过盘活资产、城投平台转型和重组等方式，提高财政收入和偿债能力。这包括出让政府持有的股权及经营性国有资产权益、利用项目结转资金和经营收入偿还，以及将债务转换为企业经营性债务等方式。

三是金融机构介入及配合地方政府债务展期。易峘表示，可以通过地方政府与金融机构进行债务协同，为地方平台债务进行实质意义上的降息、展期等。

“这短期有助于缓解偿债风险，但长期来看，须注意将风险债务隔离，以便风险的处置和出清，否则可能影响金融机构和平台资产长期资产回报率的提升。”易峘说。

长期来看，偿还债务的核心在于政府收入。杨业伟认为，未来一揽子政策的落地能够有效缓解地方政府债务压力，化解地方政府债务，但从长期的角度出发，稳健的政府收入才是缓释债务压力的根本。

在杨业伟看来，收入质量偏低的省份仍需重点培育产业、壮大税源，加快推进城投市场化转型，并与之形成合力。在支出端，须进一步推动省级以下财政管理体制改革，使下级政府的支出责任和财力相匹配。

城投债短期迎投资机会

在政策面已定调的背景下，城投债短期内违约风险下降。

业内人士建议，在投资策略上，宜在控制好久期的前提下酌情下沉以博取超额收益，建议多关注弱区域优质主体。长远来看，若化债取得成效，城投债的利率水平会恢复到正常水平。

刘郁认为，如果城投债出现违约，将大幅抬升区域内城投企业整体融资成本，与化债思路相悖。同时，隐债置换、债务展期降息等化债方式，降低了尾部城投的整体偿债压力，一定程度上也提高了债券的兑付能力。因此，一揽子化债方案背景下，城投债短期内违约风险可能较小。

“债券对地方政府而言仍是一个低成本的融资渠道。很多地区化债成功后，其城投债的利率都恢复到了常规的水平。” 一位私募基金管理人说。

他认为，未来在一系列约束下，地方政府的投资冲动可能会得到限制。而城投企业的债务结构，未来可能会发生明显变化，预计政策性银行专项贷款将增多，商业银行的长期限贷款将增多，而非标、融资租赁等不稳定且高成本的资金占比则可能大幅下降。

中信建投固定收益首席分析师曾羽表示，城投债或难以实质打破刚兑，因此在负债端稳定的前提下，下沉1年期以内偏弱资质城投债仍是可选策略。“发达地区由于具备坚实的人口与产业基本面支撑，城投模式仍可持续。对于优质地区的城投债投资可拉长久期至2年及以上，但需谨慎评估产业转型主体的风险。”曾羽说。

平安证券首席分析师刘璐认为，一揽子化债方案有利于防范系统性风险，且目前政府积极协调兑付债券，因此低等级城投债短期内的违约风险仍较低。

刘璐还提醒，城投债区域分化的趋势不变，个别地区的风险舆情仍可能继续，且当前低等级城投债信用利差和评级利差已经位于理财赎回潮之前的低位，因此估值风险较大，建议投资者谨慎下沉。